La recente dichiarazione di Citadel Securities alla SEC e la risposta della Blockchain Association evidenziano un conflitto pubblico imminente per il controllo del mercato in crescita delle azioni tokenizzate. Wall Street sembra intenzionata a mantenere un ruolo primario anche nell’era della tokenizzazione.
L’Evoluzione dell’Approccio alle Azioni Tokenizzate
Le grandi istituzioni finanziarie hanno modificato la loro posizione sulla tokenizzazione più rapidamente di quanto ci si aspettasse. Citadel Securities accoglie con favore questo sviluppo, riconoscendo il potenziale della tokenizzazione non solo per ottimizzare i risultati per investitori ed emittenti, ma anche per migliorare l’efficienza dei processi di clearing e settlement e per coinvolgere maggiormente gli azionisti.
Attualmente, la SEC sta esaminando le azioni tokenizzate come una nuova categoria politica ben definita. Il Commissario Hester Peirce ha rivelato che il personale sta sviluppando una misura di esenzione più specifica per favorire il trading di alcuni titoli tokenizzati. Inoltre, il Presidente Paul Atkins ha affermato che gli operatori di mercato dovrebbero avere la possibilità di interagire con applicazioni decentralizzate su blockchain pubbliche e permissionless, qualora intendano farlo.
Il Dibattito sulla Regolamentazione
Il dibattito non può essere ridotto a una mera contrapposizione tra finanza tradizionale e criptovalute, dal momento che anche le aziende consolidate vedono vantaggi nella tokenizzazione. La questione centrale è se la blockchain dovrà essere integrata nelle attuali strutture di controllo o se will ridurrebbe il loro influsso.
Citadel Securities ritiene che la SEC debba chiarire chi siano gli intermediari coinvolti nel trading delle azioni tokenizzate, evitando ampie esenzioni dalla definizione di exchange e broker-dealer e seguendo la normale procedura di rulemaking. Secondo loro, concessioni generose potrebbero generare un regime normativo parallelo, con conseguenze negative per le protezioni degli investitori e per la liquidità del mercato.
La Blockchain Association, d’altra parte, sottolinea che le leggi sui titoli sono progettate per regolare specifiche funzioni di mercato come quelle di broker, dealer ed exchange. L’espansione di queste categorie per includere validatori, wallet, fornitori di liquidità e oracoli creerebbe confusione tra infrastruttura e intermediazione. Inoltre, mette in evidenza che la SEC ha storicamente utilizzato lettere di no-action e esenzioni mirate prima di definire formalmente le regole. L’adozione di un ciclo completo di rulemaking per le azioni tokenizzate in una fase iniziale del mercato rischierebbe di favorire gli operatori già affermati, limitando l’innovazione.
Implicazioni della Definizione di Intermediario
La definizione normativa di chi è considerato intermediario avrà un impatto significativo su chi sarà compensato e chi sarà escluso dal mercato. Se la SEC adotta una definizione ampia, le azioni tokenizzate diventeranno una forma di infrastruttura evoluta attorno ai tradizionali gatekeeper, come broker-dealer e exchange, mantenendo inalterati i loro ruoli. Al contrario, se la SEC accoglierà la distinzione suggerita dalla Blockchain Association, una porzione del valore creato potrebbe essere accessibile a wallet, piattaforme basate su smart contract e sistemi basati su blockchain pubblica.
Il mercato delle azioni tokenizzate rappresenta un caso concreto per questa decisione normativa. Secondo RWA.xyz, il valore delle azioni tokenizzate si attesta attualmente a 946 milioni di dollari, con un volume mensile di scambi pari a 2,86 miliardi di dollari a marzo, distribuito su 203.630 detentori. Anche se questa cifra è relativamente modesta rispetto al mercato azionario statunitense, che nel 2024 ha mostrato una media di trading giornaliero pari a 607,7 miliardi di dollari, le regole che verranno stabilite avranno un ruolo chiave nel determinare chi trarrà vantaggio dalla tokenizzazione quando verrà ampliata.
Futuro della Tokenizzazione
Se la SEC permetterà una sperimentazione limitata su nuove piattaforme, compatibilmente con le necessarie tutele per gli investitori, potrebbe verificarsi un trasferimento di valore dagli operatori tradizionali. In questo contesto, i broker-dealer continuerebbero a occupare una posizione centrale, mentre wallet, interfacce e piattaforme basate su smart contract potrebbero iniziare a svolgere ruoli attualmente appannaggio esclusivo degli intermediari autorizzati. Tempi di trading prolungati, settlement programmabili e distribuzione su blockchain pubbliche potrebbero abbattere i costi di accesso alla proprietà azionaria in modi difficilmente replicabili dall’attuale architettura dei broker.
Un quadro normativo che mantenga le protezioni per gli investitori, pur aprendo la strada a sistemi ibridi, potrebbe incoraggiare anche gli operatori tradizionali a innovare verso l’integrazione con blockchain pubbliche, piuttosto che restare ancorati a sistemi chiusi. Questa competizione potrebbe stimolare rapidi progressi tecnologici e miglioramenti nell’esperienza utente, facilitando l’accesso degli investitori retail al mondo on-chain in tempi più brevi del previsto.
Le Conseguenze di una Regolamentazione Rigorosa
Se, al contrario, la SEC darà priorità a una procedura di rulemaking formale e adotterà un’interpretazione ampia delle definizioni relative agli intermediari, il futuro delle azioni tokenizzate rimarrà limitato dalle strutture esistenti di broker-dealer e exchange. Ciò determinerebbe una concentrazione delle funzioni relative al rapporto con l’utente, al controllo degli accessi, al livello di conformità e alla legittimità del settlement nelle mani di attori tradizionali. In questa situazione, la tokenizzazione si ridurrebbe a un’infrastruttura migliorata per il sistema esistente, con effetti marginali sulle dinamiche economiche degli attuali modelli di intermediazione.
Se il quadro normativo finale enfatizzerà questa cautela, le forme più disruptive delle azioni tokenizzate, progettate per funzionare su blockchain pubbliche e permissionless attraverso interfacce non custodiali, potrebbero rimanere al di fuori della giurisdizione normativa statunitense.
La mancanza di chiarezza nelle definizioni di intermediario potrebbe limitare gli Stati Uniti a un valore di azioni tokenizzate di 946 milioni di dollari, mentre strutture più definite si svilupperanno all’estero. Di conseguenza, la capacità di definire gli standard per la futura generazione di equity rails potrebbe spostarsi insieme alla sperimentazione verso altre giurisdizioni.
In conclusione, la questione cruciale è se la tokenizzazione cambierà il panorama del controllo del mercato. Se la SEC stabilirà che le azioni tokenizzate possono esistere solo all’interno dei canali tradizionali con i gatekeeper attuali, la tokenizzazione diventa un semplice strumento per migliorare l’infrastruttura esistente. Se, invece, verrà lasciato spazio a sistemi più aperti, le dinamiche competitive potrebbero scolpire nuovi protagonisti nel mercato. La decisione della SEC sarà determinante per stabilire chi si avvantaggerà quando il mercato delle azioni tokenizzate evolverà da 946 milioni di dollari a una scala divenuta permanente.